>>بازندگان فضای نیمه‌تعطیل بورس >>>بررسی ریسک توقف نماد و ممنوع شدن معاملات سهام شرکت‌ها // 3 آذر95

  طی معاملات روز گذشته در بورس تهران، شاخص کل با رشد تقریبا 75 واحدی (معادل 09/ 0 درصدی) به سطح 79 هزار و 394 واحد رسید. ارزش معاملات خرد سهام و حق‌تقدم در نمادهای عادی به زحمت به 150 میلیارد تومان رسید. این در حالی است که میانگین ارزش روزانه معاملات خرد از ابتدای پاییز تا انتهای آبان ماه، 188 میلیارد تومان بوده است. به نظر می‌رسد رفتار دوره‌ای فعالان بورس در خرید و فروش سهام نقش مهمی در افت و خیز ارزش معاملات داشته است. اما این روزها باید ریسک توقف نمادها را به تمام ریسک‌هایی که در اقتصاد کشور وجود دارد، اضافه کرد. به عبارت بهتر، مدتی است که فعالان بازار سهام، علاوه بر تمام ریسک‌هایی که در سرمایه‌گذاری در بورس وجود دارد، باید نگران توقف نماد شرکت سرمایه‌پذیر خود باشند. در گزارش روز سه‌شنبه «دنیای اقتصاد» درباره نمادهای متوقف، اشاره شده بود که در حال حاضر 61 نماد بورسی و 10 نماد فرابورسی متوقف هستند.

برخی از این نمادها برای مدت بیش از سه سال متوقف بوده‌اند و برخی نیز این اواخر متوقف شده‌اند. طی معاملات روز گذشته نیز 3 نماد بورسی دیگر متوقف شدند. دلیل توقف 2 نماد از این 3 نماد (وپاسار و دتماد) ابهام در ارائه اطلاعات مالی و نیاز به بررسی‌های بیشتر عنوان شده است. بررسی‌های «دنیای اقتصاد» نشان می‌دهد که این روزها حدودا 15 هزار میلیارد تومان از دارایی سهامداران در نمادهای متوقف راکد مانده است. اگرچه همواره تاکید شده است که سرمایه‌گذاری بلندمدت می‌تواند بازدهی قابل‌قبول‌تری داشته باشد، اما قابلیت نقدشوندگی، جزء لاینفک هر بازار سهامی در هر گوشه دنیا است. یکی از شالوده‌های اساسی ایجاد این گونه بازارها، تسهیل سرمایه‌گذاری از طریق ایجاد قابلیت نقدشوندگی دارایی است. در این حالت است که سرمایه‌گذاران به‌طور غیرمستقیم و بدون هراس از قفل شدن دارایی خود قادر خواهند بود که در افزایش رشد اقتصادی کشور نقش ایفا کنند، اما این روزها ریسک توقف نمادها، بیش از هر زمان دیگری به مانعی بزرگ برای سرمایه‌گذاران، ارکان بازار و شرکت‌ها در استفاده از مزایای بازار سهام تبدیل شده است.
 

1- سرمایه‌گذاران و سهامداران خرد
ریسک توقف نماد و ممنوع شدن معاملات سهام شرکت‌ها، در واقع دو جنبه متفاوت دارد. ابتدا توقف نماد می‌تواند تا حدودی حاکی از عدم کارآیی اطلاع‌رسانی بازار باشد، اما توقف معاملات سهام در هر بازار بین‌المللی نیز می‌تواند رخ دهد. زمانی که اتفاق ویژه‌ای باعث تاثیرگذاری معناداری بر ارزش یک دارایی باشد، منصفانه‌تر است که برای مدتی معاملات آن دارایی متوقف شود تا اطلاعات لازم به تمام ذی‌نفعان برسد و پس از آن معاملات آن دارایی از سر گرفته شود. ریسک توقف معاملات شاید در هر بازاری وجود داشته باشد، اما احتمال وقوع آن بستگی به میزان نااطمینانی دارد که در فضای بازار وجود دارد. در واقع یک رابطه بده و بستان میان شفافیت و نقدشوندگی وجود دارد. چنانچه شفافیت و اطلاع‌رسانی در بازار به‌طور کارآیی موجود باشد، دلیلی بر توقف نمادها و ممنوعیت معاملات وجود ندارد، اما با افزایش نااطمینانی، توقف نمادها و کاهش قدرت نقدشوندگی در بازارها نیز افزایش می‌یابد. در اقتصادی پر از نااطمینانی و تصمیمات خلق‌الساعه، ایجاد دلایل کافی برای توقف معاملات سهام یک شرکت طبیعی به نظر می‌رسد، اما جنبه دوم ریسک توقف نمادها، بستگی قابل توجهی به مدت زمان توقف دارد. هر چه دوره توقف معاملات به طول انجامد، فشارهای احتمالی بر سرمایه‌گذاران افزایش خواهد یافت. این جنبه ریسک توقف نمادها، به‌طور معناداری به نوع عملکرد نهاد ناظر و متولیان بازار بستگی دارد.

بازنده اصلی توقف‌های طولانی که از بلاتکلیفی شرکت‌ها در اطلاع‌رسانی نشأت می‌گیرد، سرمایه‌گذاران هستند. سرمایه‌گذاران در دوره نگهداری سرمایه‌گذاری خود، از فروش دارایی‌های‌شان باز‌می‌مانند، بنابراین از این جهت متحمل زیان مادی و بعضا روحی می‌شوند. چنانچه فروش دارایی آزاد باشد، این امکان وجود دارد که سرمایه‌گذاران حاضر شوند به قیمت‌هایی نازل‌تری از بازار خارج شوند و سبد دارایی خود را متناسب با رسیک‌پذیری خاص خود تطبیق دهند، اما توقف نماد از یک طرف اختیار سرمایه سرمایه‌گذار را از ید او خارج می‌کند و از طرف دیگر تلویحا ادعای عدم صلاحیت سرمایه‌گذار را در مدیریت دارایی‌های خود به او تحمیل می‌کند. تحمیل قفل‌شدگی دارایی‌ها، سهامداران خرد را بیش از هر سرمایه‌گذار دیگری تحت تاثیر قرار می‌دهد. از آنجا که معمولا سهامداران خرد پرتفوی متنوعی در اختیار ندارند، بخش قابل توجهی از دارایی خود را قفل شده می‌یابند.

 
2- سلب اعتماد از ارکان بازار
در وهله دوم، این متولیان بازار هستند که از توقف‌های طولانی معاملات متضرر خواهند شد. در گام اول، نهادهایی که از طریق کارمزدهای معمول کسب سود می‌کنند، با کاهش درآمدها مواجه می‌شوند، اما آنچه برای بازار خطرناک است، کاهش درآمدهای کارمزدی نیست، بلکه از بین رفتن اعتماد به بازار در میان‌مدت و بلندمدت است که زیان نامشهود هنگفتی را به بازار سرمایه تحمیل می‌کند. سرمایه‌گذاری را در نظر بگیرید که معاملات سهام شرکت سرمایه‌پذیری برای مدت دو سال ممنوع بوده و پس از بازگشایی مجبور شده است به هرقیمتی، دارایی خود را به فروش برساند یا در نظر بگیرید که در یک فضای نامطمئن و غیرشفاف، سرمایه‌گذار مجبور شده است سهام خود را به‌صورت وکالتی و به نازل‌ترین قیمت به فروش برساند. مجاب کردن چنین فردی برای سرمایه‌گذاری مجدد در بازار سرمایه قطعا آسان نخواهد بود. در حال حاضر که حدودا 20 درصد بازار از توقف معاملات رنج می‌برد، تعداد قابل توجهی از این گونه افراد در بازار وجود دارند که با بازگشایی نماد شرکت‌های سرمایه‌پذیرشان، عطای سرمایه‌گذاری در بورس را به لقایش خواهند بخشید.به عبارت دقیق‌تر، این گونه بلاتکلیفی‌ها در بازار سهام، رفته رفته تمایل برای سرمایه‌گذاری در بازار سهام به‌طور خاص و بازار سرمایه به‌طور عام را کاهش می‌دهد. این متولیان بازار هستند که مسوولیت شفاف‌سازی بازار را بر عهده دارند. سازمان بورس باید از صحت گزارش‌های مالی اطمینان یابد و آن را در فضایی شفاف در اختیار بازار قرار دهد. اما بعضا مشاهده می‌شود که سازمان بورس نفوذ کافی را در شرکت‌ها ندارد یا ابزاری برای تنبیه متخلفان احتمالی در اختیار ندارد. در این صورت است که چنانچه مدیران شرکت‌ها مرتکب تخلف شوند، این سهامداران خرد هستند که بیشترین هزینه را خواهند پرداخت. با توقف طولانی نمادها، سازمان ناخودآگاه این پیغام را به بازار مخابره می‌کند که توان اجرایی مقابله با تخلف‌ها و ایجاد فضایی شفاف را ندارد.

 
3- شرکت‌ها و کاهش قدرت تأمین مالی
در آخرین مرحله تأثیرگذاری توقف‌های طولانی معاملات سهام، این شرکت‌ها هستند که متضرر خواهند شد. ابتدا این سرمایه‌گذاران هستند که بیشترین زیان را می‌پردازند. پس از آن رفته‌رفته اعتمادها به نهاد ناظر و متولیان بازار کمرنگ می‌شود. در نهایت، وقتی سرمایه‌گذاران نتوانستند به نهاد ناظر اعتماد کنند، دارایی خود را از بازار خارج خواهند کرد. از این رو شرکت‌ها نمی‌توانند برای تأمین مالی از بازار سهام استفاده کنند. در واقع به این دلیل است که نقدشوندگی بازار تا این حد باید مورد توجه ارکان بازار قرار گیرد. اما باید این نکته را در نظر داشت که به دلیل وجود اقتصاد دستوری در کشور، بعضا امکان ارائه اطلاعاتی شفاف وجود ندارد. تجربه پالایشگاه‌ها در مسأله کیفی‌سازی، بحث بهره مالکانه معادن و در نهایت ذخیره‌گیری بانک‌ها نشان داد که سازمان چندان هم در کیفیت ارائه اطلاعات مقصر نیست. در واقع ساز و کار بازار سرمایه است که باعث ایجاد چنین انحرافاتی می‌شود. ریشه این انحرافات را در مالکیت شرکت‌ها و نقض حاکمیت شرکتی می‌توان جست.

 
چراغ سبز مجدد بازارهای جهانی
معاملات روز گذشته بازار سهام تهران در حالی پیگیری شد که بهای جهانی کالاها دوباره سیر صعودی به خود گرفت. نفت برنت در آستانه اجلاس سران اوپک دوباره به محدوده 50 دلاری رسید. شاخص دلار که پس از انتخاب دونالد ترامپ در یک رفت و برگشت به محدوده بیش از 101 رسیده بود، روز گذشته بیش از یک درصد افت نشان داد. همین موضوع سبب شد که قیمت جهانی روی، سرب، مس و سنگ آهن تا حدودی رشد کند. علاوه بر قیمت‌های جهانی، دلار در بازار آزاد باز هم به محدوده 3 هزار و 700 تومان رسید. در واقع همچنان همه چیز به نفع سهام شرکت‌های کالایی از جمله معدنی‌ها و فلزی‌ها است. اما این روزها به دلیل کاهش ارزش معاملات و نزدیکی به تعطیلات متعدد، فعالان بازار تلاش داشته‌اند که محتاطانه‌تر در بازار فعال باشند.//هاشم آردم